Kurz gesagt: Verkäufer, die bereits vor Beginn des Verkaufsprozesses eine eigene Due-Diligence-Prüfung in Auftrag geben, anstatt darauf zu warten, dass Käufer Probleme aufdecken, führen in der Regel schnellere Auktionen durch, können ihre Bewertung besser verteidigen und verlieren weniger Geschäfte aufgrund von Preisänderungen in letzter Minute. Die Verkäuferdue-Diligence (VDD) verlagert die Verantwortung für die Aufdeckung von Sachverhalten von den Beratern des Käufers auf die des Verkäufers – und zwar nach dem Zeitplan des Verkäufers, bevor der Wettbewerbsdruck nachlassen kann. Dies erfordert im Vorfeld finanzielle Investitionen und Disziplin. Berater, die die Ergebnisse von Transaktionen im Mittelstand und im Private-Equity-Bereich verfolgen, stellen immer wieder fest, dass sich diese Investition durch Schnelligkeit, Preisintegrität und weniger Überraschungen bei der Vertragsunterzeichnung auszahlt.
Was ist eine Vendor Due Diligence eigentlich?
Bei einem herkömmlichen M&A-Prozess prüfen die Anwälte, Wirtschaftsprüfer und Branchenberater des Käufers das Zielunternehmen, nachdem eine Absichtserklärung unterzeichnet wurde. Bei der „Vendor Due Diligence“ wird die Reihenfolge umgekehrt. Der Verkäufer beauftragt die Berater, und diese Berater einen ausführlichen Bericht über die finanzielle Lage des Unternehmens erstellen noch bevor das Unternehmen überhaupt in einen für Bieter zugänglichen Datenraum gelangt. Der Bericht wird dann als Teil des Verkaufspakets zusammen mit dem Informationsmemorandum und den Präsentationen der Geschäftsführung an potenzielle Käufer weitergegeben.
Der Unterschied zur üblichen Due Diligence auf Käuferseite besteht darin, wer die Arbeit in Auftrag gibt und wann. Die Due Diligence auf Käuferseite ist reaktiv: Jeder Bieter stellt sein eigenes Team nach seinem eigenen Zeitplan zusammen, entweder nach Ablauf der Exklusivitätsfrist oder während einer Ausschreibungsrunde. Die Verkäuferdue-Diligence ist proaktiv: Ein vom Verkäufer beauftragtes Team erstellt eine einheitliche Analyse, auf die jeder ernsthafte Bieter zurückgreifen kann. Diese einheitliche Analyse ermöglicht es dem Verkäufer, einen kontrollierten Prozess mit mehreren Bietern durchzuführen, anstatt sich gleichzeitig mit sich überschneidenden, redundanten Anfragen von mehreren Beraterteams auseinandersetzen zu müssen.
Warum der Verkäufer für die eigene Überprüfung aufkommt
Es erscheint auf den ersten Blick widersinnig, dass ein Verkäufer eine Untersuchung seiner eigenen Schwachstellen finanziert. Die Logik dahinter wird jedoch klarer, wenn man die Alternative betrachtet: ein Problem, das vom Team des Käufers erst spät im Prozess entdeckt wird, nachdem die Exklusivitätsvereinbarung den Kreis der Interessenten auf einen einzigen Partner eingegrenzt hat. Zu diesem Zeitpunkt hat der Verkäufer seine Verhandlungsmacht bereits verloren. Der Käufer weiß das, und die Reaktion darauf ist ein Preisnachlass, ein neues Treuhandkonto, eine Earn-out-Klausel oder der Abbruch der Transaktion.
Die Due-Diligence-Prüfung auf Verkäuferseite deckt dieselben Probleme früher auf – und zwar in einem Umfeld, das der Verkäufer noch selbst kontrolliert. Das Management kann eine zu starke Kundenkonzentration angehen, unklare Richtlinien zur Umsatzrealisierung bereinigen oder einmalige Kosten erläutern, bevor ein Bieter die Zahlen überhaupt zum ersten Mal zu Gesicht bekommt. PwC bezeichnet dies als einen der zentralen wirtschaftlichen Vorteile des Sell-Side-Ansatzes: Es bietet Verkäufern mehr Kontrolle über den Verkaufsprozess und den Zeitpunkt des Verkaufs, was wiederum den ausgehandelten Preis stützt, anstatt ihn zu untergraben.
Es gibt zudem eine Governance-Dimension, die speziell für Unternehmen im Besitz von Sponsoren gilt. Private-Equity-Fonds sind wiederkehrende Verkäufer, und Die Due-Diligence-Prüfung von Verkäufern ist bei von Private-Equity-Gesellschaften finanzierten Verkaufsprozessen unabhängig vom Umfang der Transaktion mittlerweile gängige Praxis geworden., und reicht dabei weit bis hin zu inhabergeführten Exits mit einem Unternehmenswert von über rund 25 Millionen Pfund. Ein Fonds, der bei einem Exit auf eine VDD verzichtet, entscheidet sich damit faktisch dafür, dem Team des Käufers das Tempo und die Ausrichtung der Prüfung seines eigenen Portfoliounternehmens zu überlassen.
Wie ein AnbieterbERICHT den Zeitplan der Auktion strafft
Bei wettbewerbsorientierten Verkaufsprozessen ist das Tempo entscheidend. Je länger ein Bieter braucht, um zu einer Entscheidung zu gelangen, desto mehr Zeit hat er, Gründe zu finden, sein Angebot zu senken, und desto anfälliger ist der Prozess für Informationslecks, Ermüdungserscheinungen beim Management oder Veränderungen auf den Kreditmärkten. Ein sorgfältig ausgearbeiteter Verkäuferrapport soll diesen Zeitraum verkürzen. L.E.K. Consulting weist darauf hin, dass der Sinn dieser Maßnahme darin besteht, darin, die Abläufe der Bieter zu beschleunigen, indem die Probleme identifiziert werden, die eine gezielte Nachverfolgung erfordern, anstatt jeden Bieter dazu zu zwingen, dieselben Fakten unabhängig voneinander erneut zu recherchieren, und dass dies wiederum einem Verkäufer ermöglicht, einen größeren Kreis von Käufern anzusprechen, ohne das Management mit doppelten Anfragen zu überlasten.
Die Effizienzsteigerung verstärkt sich bei einer Auktion mit mehreren Bietern. Wenn mehrere Parteien miteinander konkurrieren, ersetzt ein gemeinsamer VDD-Bericht die sonst drei, vier oder fünf parallelen Due-Diligence-Prüfungen, die dasselbe Finanzteam, denselben Datenraum und dieselbe begrenzte Managementkapazität beanspruchen würden. Dieser einheitliche Bezugspunkt erschwert es einem ersten Bieter zudem, einen aggressiven Angebotspreis zu unterbreiten, nur um sich Exklusivität zu sichern, und diesen dann nach unten zu korrigieren, sobald sein eigenes Team Probleme entdeckt, die dem Verkäufer bereits bekannt waren und von ihm offengelegt wurden. Der Verkäuferbericht legt die wesentlichen Fakten für alle Beteiligten gleichzeitig auf den Tisch.
Der Reliance-Brief: Wenn Glaubwürdigkeit vertraglich festgeschrieben wird
Ein Verkäufergutachten ist für einen Käufer nur in dem Maße nützlich, wie dieser in der Lage ist, darauf zu reagieren, und das ist eine rechtliche Frage, nicht nur eine Frage der Qualität. Frühe Entwürfe eines VDD-Berichts werden in der Regel im Rahmen einer Haftungsausschlusserklärung weitergegeben, wonach der Berater gegenüber dem potenziellen Käufer keine Haftung für etwaige Fehler im Entwurf übernimmt. Wenn sich der Prozess dem Abschluss einer unterzeichneten Vereinbarung nähert, gehen der Berater und der spätere Käufer stattdessen eine Vertrauensvereinbarung abschließen, die es dem Käufer ermöglicht, sich auf den Abschlussbericht zu verlassen, wobei die Haftung einer Obergrenze unterliegt. Dieser Unterschied – nämlich der Übergang von einem Bericht, den der Käufer lediglich lesen kann, zu einem Bericht, auf den er sich bei seiner Investitionsentscheidung vertraglich verlassen kann – ist es, was die Verkäufer-Due-Diligence-Prüfung von einer Hochglanz-Präsentation der Verkäuferseite unterscheidet.
Diese Mechanismen sind mit Kosten verbunden. Käufer, die sich auf die Daten verlassen möchten, zahlen in der Regel eine Verlässlichkeitsgebühr direkt an den Anbieter des Berichts, und Daten aus dem britischen Markt deuten darauf hin, dass diese Gebühr etwa 20 bis 40 Prozent der ursprünglichen Due-Diligence-Gebühr des Anbieters, was die ursprünglichen Kosten des Verkäufers in Ausschreibungsverfahren, an denen mehrere Bieter teilnehmen, teilweise ausgleichen kann. Die Inanspruchnahme dieses Rechts ist zudem von der jeweiligen Rechtsordnung abhängig. In weiten Teilen Europas ist sie gängige Praxis, während Amerikanische Anwaltskanzleien zögern in der Regel, einem Nichtmandanten zu gestatten, sich auf einen von ihnen erstellten Bericht zu stützen, da die US-amerikanischen Standesregeln es Rechtsanwälten nicht gestatten, die Haftung für Fehlverhalten so zu begrenzen, wie dies in europäischen Haftungsübernahmevereinbarungen vorgesehen ist. Für einen Schweizer oder europäischen Verkäufer, der einen echten grenzüberschreitenden Prozess durchführt, entscheidet dieser Unterschied darüber, welche Berater einen Bericht erstellen können, auf dessen Grundlage mehrere Bieter tatsächlich handeln können.
Abwägung der Investition
Nichts davon ist kostenlos, und es sollte auch nicht so verkauft werden, als wäre es das. Die Beratungsgebühren steigen stark mit der Größe und dem Umfang des Auftrags.
| Transaktionsvolumen (Unternehmenswert) | Typisches kombiniertes VDD-Programm |
|---|---|
| Unteres Mittelsegment (10 Mio. £ – 50 Mio. £) | 100.000–250.000 Pfund |
| Kernsegment des Mittelstands (50 Mio. £ – 250 Mio. £) | 250.000–600.000 Pfund |
| Oberes Mittelsegment (250 Mio. £+) | 600.000 £ – 1,5 Mio. £ oder mehr |
Diese Bands, im britischen Mittelstand von Unternehmensberatern dokumentiert, veranschaulichen eher die Größenordnung als einen festen Tarif; jede Rechtsordnung und jedes Geschäft hat seine eigene Gebührendynamik. Der relevante Vergleich für einen Verkäufer ist nicht die Gebühr für sich genommen. Es ist das Verhältnis der Gebühr zu den Kosten der Alternative: ein Preisnachlass, der aus einer schwachen Verhandlungsposition nach Ablauf der Exklusivitätsfrist ausgehandelt wird, ein Treuhandkonto, das den Verkaufserlös über Jahre hinweg bindet, oder ein Geschäft, das nach monatelanger Zeitaufwendung des Managements gänzlich scheitert. Berater, die diesen Kompromiss bei einer ausreichenden Anzahl von Transaktionen verfolgen, kommen im Allgemeinen zu dem Schluss, dass ein gut abgestecktes Due-Diligence-Programm für den Verkäufer einer der Posten mit der höchsten Rendite im M&A-Budget ist – gerade weil die dadurch vermiedenen Nachteile so viel größer sind als die damit verbundenen Kosten.
Warum Neumarz vor der Markteinführung eine Due-Diligence-Prüfung der Lieferanten durchführt
Ein Due-Diligence-Bericht für den Verkäufer ist nur so viel wert, wie der Verkäufer und seine Berater in ihn investieren. Eine überstürzt durchgeführte Prüfung führt zu einem Dokument, das Käufer auf den ersten Blick abtun. Ein gründlicher Bericht, der auf einer echten finanziellen, geschäftlichen und operativen Prüfung basiert, wird zum Rückgrat der gesamten Verkaufsgeschichte und zum Grund dafür, dass ein Käufer innerhalb von Wochen statt Monaten ein verbindliches Angebot unterbreiten kann. Bei Neumarz führen wir die Verkäufer-Due-Diligence für Schweizer und europäische Verkäufer als festen Bestandteil der Verkaufsvorbereitung durch – nicht als optionale Ergänzung erst spät im Prozess. Wir beauftragen die finanziellen und geschäftlichen Arbeitsstränge, bevor das Unternehmen auf den Markt gebracht wird, strukturieren die Mechanismen zur Einbeziehung der Ergebnisse so, dass ernsthafte Bieter auf die Ergebnisse reagieren können, anstatt sie lediglich zu lesen, und nutzen den Prozess, um die Bewertungsargumente zu schärfen, die die Geschäftsleitung in den Verhandlungen verteidigen wird. Für einen Gründer oder einen Sponsor, der abwägt, ob er vor einem Verkauf in eine Verkäufer-Due-Diligence investieren soll, lautet die ehrliche Antwort: Unternehmen, die ihre Due-Diligence-Prüfung selbst steuern, haben in der Regel auch die Kontrolle über das Ergebnis.
Referenzen
- PwC UK, “Unterstützung durch den Verkäufer und Due-Diligence-Prüfung des Verkäufers”, https://www.pwc.co.uk/services/transaction-services/financial-due-diligence-sell-side.html
- L.E.K. Consulting, “Vendor Due Diligence”, https://www.lek.com/industries/private-equity-pe/vendor-due-diligence-vdd
- American Bar Association, Business Law Today, Lee J. Potter Jr., “Vendor Due Diligence: Könnte sich das hier durchsetzen?” https://www.americanbar.org/groups/business_law/publications/blt/2011/07/01_potter/
- FD Capital, “Vendor Due Diligence: Ein umfassender Leitfaden für Großbritannien”, https://www.fdcapital.co.uk/vendor-due-diligence-guide/
