简而言之： 投资方将创始人愿意将股权转入新交易视为双方信念一致的最明确证明，而股权转入条款往往比标称收购价格具有更长远的意义。.
各来源与用途表中由结转行赞助商填写的内容
管理层滚存是指卖方退出所得中，有一部分被重新投资于买方新成立的收购实体的股权中，而非在交割时以现金形式支付。 在杠杆收购中，该再投资会出现在交易融资表的“资金来源”一栏，位于优先债务和发起人自有股权注资的旁边。卖方的出资减少了发起人必须承诺的新资本金额，这也是金融发起人 不仅鼓励，而且通常要求卖方将部分股权转入新交易. 从历史上看，机械师坐在一个 交易总对价的传统区间约为5%至25%, ，不过创始人与其他管理层之间的股权分配在不同交易中差异很大。.
交易从业者将这种结构称为“第二口苹果”。第一口是指出售行为本身，即创始人将私有且缺乏流动性的股权转换为现金和滚动单位。 “第二口”则出现在发起人通过战略出售、二次收购或首次公开募股（IPO）退出时，滚存权益持有人将与基金共同分享后续的收益分配。其吸引力不言而喻：相信企业仍有增长空间的创始人，可以保留对未来价值的索取权，而非在首次交割时就完全退出。.
创始人最常举办派对，而赞助商则将其视为先决条件
赞助方很少将“滚存”事宜交由卖方自行决定。古德温律师事务所针对收购交易进行的内部调查发现， 大多数由私募股权支持的买家都要求进行某种形式的股权滚动，创始人通常会将其持有的股权从10%滚动至50%，而其他管理层成员则滚动较少份额。. 创始人与其他团队成员之间的差异是刻意为之的。创始人持续承担经济风险，向投资方以及任何为该交易提供融资的贷款机构传递了一个信号：即创立该企业的人在持有期内仍有财务动机坚持到底。级别较低的管理人员承担的这种信号传递责任较轻，因此对他们的滚存要求往往较低。.
这种经济逻辑是双向的。更大的滚存金额会减少发起人用于支付收购款项所需的股权投资，从而在尚未实施任何运营改进之前，就提升了基金的回报水平。 对创始人而言，这种再投资将已完成交易中的一部分退出收益，转化为对企业的权益主张——根据定义，该企业在新所有权下（通常伴随着新的资本结构）预计将实现增长。对于赞助商而言，创始人拒绝将任何股权进行再投资的行为，被视为一个值得深入探究的信号，而非中立的偏好。.
使“滚存”优于“套现”的税务机制
滚存股权的吸引力不仅在于利益一致性的表面效果。如果结构设计得当，交易所得中用于再投资的部分在交割时不构成应税事件。Alston & Bird 律所的税务专家解释了第 351 条交换如何使卖方 将转入股权的资本利得税递延至下一次退出事件，从而保留计税基础和持有期限, ，因此仅需对交易中现金部分在出售时缴纳所得税。古德温（Goodwin）针对管理团队的指导意见还指出，结构合理的递延交易也有助于维持“合格小企业股票”的地位，该地位本身享有资本利得免税待遇，尽管这一认定 需逐案处理，并需进行仔细评估 在签署之前。.
这一切都不是自动发生的。Alston & Bird 律师事务所的税务团队指出了几类常见失误：交易未能通过《国内收入法》第 351 条要求的“交易后立即控制”测试；当转入方持有者收到短期现金分红时可能面临“变相出售”的风险；以及转入结构在实体层级上完全错误。 上述任何一种情况都可能导致原本旨在递延的税款转为意外的税单，因此，滚转机制应纳入条款清单的谈判环节，而非留待在交割文件中解决。.
普通股、甜蜜股权与羡慕比率
一旦确定了滚存比例，接下来的谈判重点就是创始人实际将获得何种金融工具。投资方通常持有优先股或贷款票据的组合，其优先级高于普通股；而管理层获得的则主要是普通股，每股价格往往低于基金为自身股权支付的价格。 这一价格差距即为“羡慕比率”：投资者为同等股权支付的价格与管理层为同等股权支付的价格之比。《企业金融研究所》将其视为衡量交易对管理层吸引力的指标，其案例分析中某项要约的该比率为 3.35，两个可比建筑中较高的那个, ，比率越高，对管理层而言结果就越好。《华尔街绿洲》指出， 英国中型市场的市净率通常在2倍至5倍之间. 围绕这一定价差距建立的管理资金池（有时被称为“甜头股权”），通常总额为 该公司普通股的15%至20%, ，由一小部分高管分摊，其中首席执行官通常承担多达一半。.
| 悬浮组件 | 典型范围 | 来源 |
|---|---|---|
| 创始人对退出收益的滚存 | 10% – 50% | 古德温内部晋升调查，2025年 |
| 滚动金额占交易对价的比重 | 5% – 25% | 华尔街备考 |
| 管理层激励 / 激励股权池 | 15% – 20% 的普通股 | V7 Labs援引了Goodwin关于股权归属标准的研究 |
| 英国中型市场羡慕指数 | 2x – 5x | 华尔街绿洲 |
稀释会使原本慷慨的滚动投资在退出时缩减为较小的金额
签约时协商的百分比在投资期间并非一成不变。Wall Street Prep 指出，采取“买入并整合”策略的发起人通常会分层设置 平台上的追加收购，这可能会通过稀释效应降低原始所有者的转持股份比例 尽管创始人协议本身没有任何变化。 为筹备公司退出而新聘的高管同样从同一股权池中获取权益，因此，若在第二年新增一名首席财务官或商业负责人，到发起人开始推广业务时，原团队持有的股权比例可能会显著缩减。归属条款进一步加剧了这一影响：对投资组合公司激励计划的研究发现，大约 由私募股权（PE）支持的管理层激励计划（62%）结合了基于时间和基于绩效的归属机制, ，通常会平均分配在四到五年的持有期内，因此，如果创始人只了解表面上的滚存比例，却不了解其背后的稀释和归属机制，那么他在谈判时就处于信息不完整的情况下。.
这对正在商讨退出方案的创始人意味着什么
“滚动条款”是指嵌入在第一笔交易中的第二笔交易，其审查标准应与购买价格同等严格。 准备出售公司的创始人应针对现实的稀释情景对“滚动股权”进行建模，在《国内收入法》第351条分析最终确定之前，确认再投资发生在哪个实体层面，并参照可比的中型市场交易来确定“羡慕比率”的定价，而不是直接接受投资方的第一份条款清单。 Neumarz 专门为创始人提供这一交易阶段的咨询服务，在签署意向书之前，就对滚转股权、金融工具组合及税务安排进行结构设计，确保这“第二次机会”值得把握。.
参考资料
- 华尔街预备课程。股权转存。https://www.wallstreetprep.com/knowledge/rollover-equity/
- 古德温。《跳出收购思维：管理团队需要把握好的四个因素》。https://www.goodwinlaw.com/en/insights/publications/2025/03/insights-privateequity-thinking-outside-the-buyout
- Alston & Bird。股权转入。https://www.alston.com/en/insights/publications/2023/03/equity-rollovers
- 企业金融研究所。羡慕指数。https://corporatefinanceinstitute.com/resources/valuation/envy-ratio/
- 华尔街绿洲。羡慕指数。https://www.wallstreetoasis.com/resources/skills/finance/envy-ratio
- V7 Labs. 私募股权支持企业中的管理层股权：数据究竟揭示了什么。https://www.v7labs.com/blog/management-incentive-plan-private-equity-portfolio
