投资丰富但退出不足的市场
现在，私募股权公司部署的资金比近代历史上任何时候都要多。他们每退出一笔投资，就会进行三笔以上的新投资。这一比例为 3.14，是十多年来从未见过的水平¹。这种不平衡在整个行业引起了共鸣，影响了交易者处理风险、时机和流动性的方式。
估值挑战和全球贸易紧张局势导致退出放缓。普华永道美国私募股权主管乔希-斯米格尔（Josh Smigel）指出，这些压力导致退出延迟，并促使采取创造性的解决方案²。尽管如此，干粉仍然很高，约为 $1 万亿美元。然而，现在干粉仅占资产管理总规模的 28.2%，是多年来最低的比例³。公司继续开出新支票，但投资者的现金回报却滞后。
这种态势将重点从退出时机转向流动性创新。延续基金、分割退出和私有化举措正在重塑 PE 工具箱。这些方案提供了更多的控制权，让公司可以持有公司，直到市场条件更加有利³。
面对缓慢退出的创新流动性途径
由于估值的不确定性依然存在，退出窗口依然狭窄。许多 PE 支持的公司在投资组合中停留的时间比计划的要长。公司转向其他选择，而不是传统的退出方式。分割和私有化交易使企业能够在保持所有权的同时调整战略。
延续基金允许投资者将现有股份转入新的结构，从而延长投资期限。这些基金帮助管理者推迟被迫退出的时间，并保留上升空间。在退出需要数年才能实现的市场中，这些结构提供了干净利落的重置。
尽管有这些创新，投资者对流动性的需求仍在不断扩大。有限合伙人的资本仍被捆绑，他们推动选择权。这种压力推动了二级市场的增长。
首次卖家推动二级市场增长
2024 年⁴，LP 主导的全球二级交易额达到创纪录的 $87 亿⁴。其中近 40% 来自首次卖家⁵。这标志着一个巨大的转变。LP 曾一度回避二级市场，将其与困境退出联系在一起。耶鲁大学捐赠基金和纽约市养老金计划等战略卖家改变了这种看法⁵。
耶鲁大学出售了其持有的 15 亿私募股权和风险投资。纽约市养老金将 10 亿美元的私募股权投资资产转让给黑石战略合伙公司（Blackstone Strategic Partners）。这些备受瞩目的行动使二级市场正常化，成为可靠的流动性途径。LP 跟随同行部署这一战略。二级买方报告称，涉及首次卖方的交易份额不断增加。
更多的结构吸引更广泛的参与。2024 年，全球市场容量达到 $162 亿美元。这超过了 2021 年创下的 $1,320 亿美元的峰值⁴--买方加载资本以满足不断增长的需求。尽管 2025 年初私募股权基金的筹资有所放缓，但对二级市场的承诺增长了 51.61TP3⁶。
同伴动力和社会证明效应
LP 的决策越来越多地遵循同行的榜样。Houlihan Lokey 的 Mathieu Dréan 指出，机构在每个周期都会听到 8 到 12 家同行出售资产。沉默的 LP 变得越来越少⁵。首次出售背后的主导力量来自市场信号的一致性。当买家并肩前进时，其他人也会跟进。
社会证明推动采用。看到同行寻求流动性，就会减少耻辱感。它重塑了投资者的心理。LP 现在开始接受这种曾被视为非常规的策略。管理人获得了更广阔的途径，在不损害一级市场的情况下为客户提供退出机会。
资本承诺与分配压力之间的平衡
各周期的资本提取情况不尽相同。干粉的绝对值仍然很高，但相对于资产管理规模（AUM）的份额却最低。这表明，尽管退出较少，但管理者仍在积极部署资本。PitchBook 的凯尔-沃尔特斯（Kyle Walters）预计，随着交易活动的加速，干粉将进一步减少³。
LP 感受到了分配压力。他们在某些年份已经达到了极限。错过年份机会会给长期回报带来风险。提供次级基金、延续基金或分割基金可以减轻投资者的压力。交叉流动性选择既有利于积极配置，也有利于投资组合的灵活性。
不断变化的市场中的在轨投资组合战略
不断变化的私募股权投资环境需要更全面的工具包。由于估值差距，传统的退出途径往往会遇到阻力。公司因过早出售或等待时间过长而放弃控制权。延续基金、分割交易和私有化交易都提供了量身定制的途径，不会迫使企业过早退出。
LP 从选择性中获益。他们可以保留上升空间，并决定何时退出。将股权转入延续结构，扩大了选择性。退出可与新战略或宏观复苏保持一致。
网络效应推动变革。随着首次购买 LP 的卖家数量增加，平台、顾问和买家也在不断扩大规模，为他们提供支持。法律团队更新框架。交易量吸引了更多的流动资金。市场在适应和规范中不断发展。
这对投资者和企业意味着什么？
私募股权流动性不再是一条单一的道路。投资者现在要走多条路。他们会对退出准备、估值环境、时间偏好和控制权权衡进行评估。
GP 可以更长期地持有实力雄厚的资产，优化退出时机。他们可以战略性地使用替代结构，而不是迫不得已。LP 获得保证，他们可以在需要时获得资金。
交易商认为连续性是一种优势。跨度更长的基金可以带来更大的价值。次级交易成为灵活性而非失败的标志。
重新定义私募股权投资的成功
私募股权投资的成功取决于适应能力。当市场犹豫不决时，退出仍将延迟。然而，部署资本仍然至关重要。既能投资又能提供流动性的公司将吸引更多的合作伙伴和更好的交易流。
私募股权的格局正在演变，纳入了新的定义，包括对复杂退出的控制、持续的可选性以及取代简单出售事件的创新结构。流动性的弧线现在向创新、合作和务实弯曲。谁能拥抱这一变化，谁就能领先。
参考资料
- PitchBook Data，《2025 年美国 PE 细分》。
- 普华永道对 Josh Smigel 的采访，2025 年 7 月。
- PitchBook 数据，2025 年干粉与交易活动。
- Jefferies，《2025 年全球二级市场数据》。
- PitchBook Capital Pool Newsletter，2025 年 7 月。
- PitchBook 2025 年全球私人市场筹资报告。
